2020年伊始，港股打新的热潮仍未消退，内地一家影视剧制作公司新石文化收获了不错的成绩——1月16日上市首日，新石文化早盘高开96%，报0.98港元，此前曾获1212倍认购。

招股书显示，新石文化此次募资所得款的86.9%将用于制作四部电视剧，另13.1%的资金将用于购买与电视剧有关的版权或播放权。

查阅招股书新浪财经发现，新石文化主要将自制剧集出售给二三线卫视以获利，今年上半年曾有剧集成功卖给央视，但自制剧剧集毛利率波动较大;另外，影视传媒行业固有的回款期长，应收账款积压金额高的问题也同样存在于新石文化上，公司已连续三年经营活动净现金流为负，且逾期应收账款挤压了公司现金流。

作品主要出售给二三线卫视 毛利率波动导致业绩波动

新石文化成立于2013年，主要从事出售电视剧播放权许可、以非执行制作人身份投资电视剧、担任电视剧的发行代理等业务。截至目前，公司已制作超过15部电视剧，包括《野山鹰》《遥远的距离》《女管家》等。

从招股书资料来看，公司制作的电视剧题材多为家庭伦理和革命题材，主要出售给包括安徽广播电视台、天津广播电视台、山东广播电视台在内的二三线电视台。2019年上半年，公司自制的电视剧《共和国血脉》在央视播出。

数据显示，2016-2018年及2019年上半年，新石文化的营业收入分别为1.01亿元、9926万元、1.54亿元和1.45亿元;净利润分别为3280万元、699万元、6448万元和1514万元，公司业绩波动性较大，盈利能力相对来说并不稳定。

新石文化称，2016-2018年及2019年上半年，公司最大型电视剧产生的收益分别占总收益的98.8%、60.8%、38%和38.8%，五大电视剧(网剧)获得的收益分别占总收益的100%、100%、89.3%和92.3%，存在收入集中于少数电视剧(网剧)的风险。

因为收入集中度较高，当剧集毛利率显著下滑、不及过往作品毛利率时，就会带来一定程度的业绩波动。

2016年、2017年、2018年和2019年上半年，新石文化的毛利率分别为58.3%、17.8%、52%和25.6%。2017年和2019年上半年毛利率显著偏低，公司解释称，2017年是由于自制电视剧《女管家》毛利率较低，约5.1%，且由于无法配合两个潜在卫星频道客户的播放时间表，导致《女管家》同时在两个卫星频道重播失败;2019年公司毛利率再度下滑明显，主要是因为自制电视剧《共和国血脉》为了满足央视质量标准，产生高制作成本，以及播放总集数有所调整所致。

由此可以看出，公司自制剧的毛利率波动较为明显，易受到多方面因素的干扰，从而导致公司整体业绩不够稳定。

话语权小回款期长 应收账款挤占流动性

除了业绩波动较为瞩目外，新石文化作为影视公司，应收账款金额高挤占现金流的问题也十分突出。

招股书显示，2016年、2017年、2018年和2019年上半年，公司贸易应收款项及应收票据分别为6806万元、6825万元、9929万元和2.1亿元，最近一年应收账款增速明显;且2019年上半年，贸易应收款总额占总资产的比例为46.7%，占比较高。

上文曾提及，公司的主要业务为将自制剧发行至二三线电视台播出，2019年上半年《共和国血脉》虽然登陆央视，但也付出了较大的代价——为了满足央视的质量标准，新石文化不得不投入较大的制作成本，由此拉低了单一剧集的毛利率，导致整体盈利水平波动性较大。

这种现象在一定程度上也说明，在行业尚未尚未完全走出寒冬之时，新石文化这样的影视制作公司，在面对大型电视台(如中央电视台)时话语权较小，自身竞争力不足;面对二三线电视台(如安徽广播电视台、天津广播电视台等)时，虽然手中剧集不至于囤积，但话语权较小会影响公司回款能力。

资料显示，2016年至2019年上半年，新石文化逾期的贸易应收款分别占总额的22%、65%、41%和33%，应收款减值分别为399万元、872万元、1341万元和982万元。

虽然由于电视台的国有实体属性，应付款项不能结付的风险较低，但较长的回款期和较大的剧集制作前期投入一定程度上挤压了公司的流动性。数据表明，2016年至2019年上半年，公司期末现金及现金等价物分别为1.16亿元、3006万元、1166万元和317万元，账面资金余额不断下行;与此同时，2016年、2017年和2018年，新石文化经营活动净现金流分别流出2990万元、2820万元和8550万元。